Dividenden auf Pump

25. Sep 2020 | Blog

VON Joachim Waltl

Die anhaltend starke Nachfrage nach sogenannten leveraged loans, das sind vorrangig besicherte Unternehmensfinanzierungen bzw. Unternehmensanleihen im High Yield Segment, finden vermehrt bei den Beteiligungen Private-Equity-Fonds Anklang. Mit den eingesammelten liquiden Mitteln lassen sie die Fonds zu Lasten der Eigenkapitaldecke ihrer Beteiligungen Sonderdividenden ausschütten. In der Finanzindustrie wird diese Methode „gehebelte Rekapitalisierung“ genannt. Im Gegensatz dazu werden typische Dividenden aus den regelmäßigen Ergebnissen der Unternehmen ausgeschüttet. Mit dieser Finanzierungsform konnten Private-Equity-Investoren teilweise den Großteil ihres gesamten Wagniskapitaleinsatzes als Dividende zurückholen. Somit halten sie noch das Unternehmen, haben den Kapitaleinsatz Großteils refundiert bekommen und Käufer dieser leveraged loans, High Yield Fonds, haben den guten Teil des Finanzrisikos der Beteiligungen dieser Private-Equity-Fonds übernommen.   

 

In den letzten Wochen und Monaten sind diese Dividenden-Rekapitalisierungen nach der Ratingagentur Standard & Poor`s sogar zu einem charakteristischen Merkmal der Kredit- und High-Yield-Märkte geworden. Wegen des wirtschaftlich schweren Umfeldes, ausgelöst durch die Corona Pandemie, versuchen derzeit Private-Equity-Investoren ihren Kapitaleinsatz zu reduzieren. Unterstützt wird diese Form der Unternehmensfinanzierung vom weiterhin niedrigen Zinsumfeld. Zuletzt wurden so fast 24% des eingesammelten Geldes aus leveraged-loans-Emissionen als Dividende zur Rekapitalisierung an Private-Equity-Eigentümer ausgeschüttet, verglichen mit durchschnittlich 4% in den letzten Jahren. 

Historisch sind Unternehmen mit Ramsch-Rating aufgrund ihrer Risiken kaum zu Fremdkapital gekommen. Schon gar nicht, wenn sich Aktionäre durch die Hintertüre über die Dividenden-Rekapitalisierungen auf Kosten der Kreditgeber einen (Teil-) Exit ihres Wagniskapitaleinsatzes wieder zurückholen. Diese Welle kreditfinanzierter Dividenden könnte jedoch in den kommenden Jahren das Risiko von Insolvenzen deutlich erhöhen, weil sich der Eigenkapitalpolster der ohnehin schon schwach aufgestellten High-Yield-Unternehmen noch einmal schmälert. Nach einer Aufstellung der Ratingagentur Standard & Poor`s werden alleine heuer im September nicht ganz ein Drittel der emittierten 15 Mrd. USD als Dividende wieder ausgezahlt.

 

In einem aktuellen Beispiel von Mitte September 2020 hat dem US-Snack-Hersteller Shearer`s Food eine Beteiligung am Ontario Teachers Pension Plan (OTPP), eine Emission auf dem Kreditmarkt, über 1 Mrd. USD eingebracht. Laut der Ratingagentur Moody`s sind davon 388 Mio. USD als Dividenden an seine Eigentümer geflossen. Nach Berechnungen von Moody's wird die Verschuldung / EBITDA-Kennzahl bei Shearer von 5,1- auf 6,6 steigen. Auch das Cloud-Computing-Unternehmen ECi Software hat neue Kredite in Höhe von 740 Mio. USD am 17. September 2020 auf sieben Jahre am Kapitalmarkt aufgenommen und nach der Ratingagentur S&P 118 Mio. USD für die Finanzierung einer Dividende an seine Eigentümer ausbezahlt. Bei ECi wird sich die Verschuldung sogar verdoppeln. Das Breitbandunternehmen Radiate Holdco war Mitte September ebenfalls auf dem Markt, um eine Zahlung von 500 Mio. USD an seinen Eigentümer TPG zu finanzieren. 

 

Neben dieser besorgniserregenden Entwicklung zeigen sich Rating Agenturen auch über die schlechter werdenden Bedingungen der Anleiheprospekte besorgt. Bei Schwierigkeiten von Unternehmen hätten die High Yield Anleger kaum bis keinen Schutz mehr. Während der diesjährigen Marktturbulenzen, bedingt durch die Corona-Pandemie, wurde es verabsäumt, die Kreditvergabestandards nach jahrelanger Lockerung wieder zu schärfen. 

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