Kredit ist der siamesische Zwilling der Spekulation!

Schuldenmachen ist in Zeiten der Niedrigzinsphase salonfähig geworden. Das betrifft sowohl Staaten, Unternehmen und auch Private. Im privaten Bereich betrifft das im Wesentlichen Investitions- und Konsumkredite. Bei Konsumkrediten handelt es sich um Anschaffungen, die nur temporär bedingt Werte schaffen. Der Flat-Screen, den ich heute mühsam in Form einer Ratenzahlung abstottere, ist in ein paar Jahren veraltet und wertlos. Im Gegensatz dazu schaffen Investitionskredite einen langfristigen Wert. Klassisches Beispiel dieses Segments sind Immobilienkredite. Das Eigenheim wird auch bei jahre- oder jahrzehntelanger Nutzung mit hoher Wahrscheinlichkeit nicht wertlos sein. Wenn der Kredit abgezahlt ist, bleibt der Wert der Immobilie erhalten.

Günstige Finanzierungskosten führen zu einem deutlichen Anstieg der Nachfrage. Der Nachfrageüberhang führt zu steigenden Preisen. Das bezieht sich  nicht nur auf den Immobilien-sondern auch auf den Wertpapierbereich. Viele Aktienmärkte notieren bei oder zumindest nahe den historischen Höchstständen. Im Anschluss an die Finanzkrise konnte, beginnend mit dem Jahr 2009, eine beeindruckende Kursrallye verzeichnet werden. Diese Goldgräberstimmung lockt wiederum weitere Investoren an, die ihr Geld in Wertpapiere veranlagen und an den Kurssteigerungen teilhaben möchten. Dazu werden allerdings nicht nur Eigenmittel verwendet sondern auch Fremdmittel, sogenannte Wertpapierkredite. Die einfache Regel dabei lautet: Mit einer Investition in Aktien werde ich mehr verdienen als mich das Fremdkapital kostet. Insofern „finanziert“ mir der Fremdkapitalgeber die Kursgewinne.

Das ist allerdings eine sehr einseitige Sichtweise. Wenn man das von der Risikoseite her betrachtet, bleibt das Risiko beim Kreditnehmer. Sollte das Investment starke Kursverluste erleiden, bleiben die Außenstände trotzdem unverändert hoch. Im schlimmsten Fall hat der „Investor“ nur Schulden und keine Vermögenswerte!

Trotz der offensichtlichen Gefahrenherde erfreuen sich Wertpapierkredite großer Beliebtheit. Im Februar 2017 betrug das Volumen der Wertpapierkredite an der New York Stock Exchange (NYSE) unglaubliche 528,2 Milliarden US-Dollar. Im Vergleich dazu beträgt die Marktkapitalisierung (free-float adj.) des MSCI USA gegenwärtig rund 21 Billionen USD. Die Wertpapierkredite betragen demnach rund 2,5% der Marktkapitalisierung des MSCI USA.

Abbildung: NYSE Margin Debt and S&P 500

Quelle: NYSE, Grafik (https://www.advisorperspectives.com)

Die Verschuldungslevels weisen mit dem Aktienmarkt eine relativ hohe Korrelation auf. Die aktuellen Niveaus übertreffen die Höchststände von 2000 und 2007 deutlich. Der Bubble-Historiker Edward Chancellor hat seine Erkenntnisse folgendermaßen zusammengefasst:

„Kredit ist der siamesische Zwilling der Spekulation!“

In der Vergangenheit führte steigendes Fremdkapital häufig zu Blasenbildungen. Begonnen hat alles im 16. Jahrhundert in den Niederlanden (Tulpen). Auch in der großen Depression in den 1920er Jahren wurden hohe Kursgewinne durch kreditbasierte Wertpapierkäufe erzielt. Großes Objekt der Begierde waren damals Kühlschränke. Der Kapitalbedarf (Eigenmittel) betrug zur damaligen Zeit je nach Bonität zwischen 10% und 20%. Der Rest konnte mittels Pump finanziert werden. Das Ende – der große Börsenkrach 1929 ist hinlänglich bekannt. Rund 70 Jahre später befanden wir uns im digitalen Aufbruch und Internet-Aktien verzauberten die Investoren, die nicht nur eigene sondern auch fremde Mittel investierten. Im März 2000 erreichten die Kurse ihre Höchststände – eine 3jährige „Baisse“ bereinigte die Übertreibungsphase.

Ich will mit diesem Blogbeitrag in keinster Weise ausdrücken, dass wir uns kurz vor dem Platzen einer Blase befinden. Die Zukunft ist nicht vorhersehbar! Aus meiner Sicht weisen Aktien im Vergleich zu anderen Asset-Klassen immer noch ein attraktives Chancen-Risikoverhältnis auf. Man kann jetzt auch festhalten, dass es sich bei den Verschuldungslevels um „absolute“ Niveaus handelt. Wenn man es in Relation zur Marktkapitalisierung betrachtet, hellt sich das Bild etwas auf. Nichtsdestotrotz sehe ich die zunehmende Risikobereitschaft und steigenden Verschuldungslevels durchaus mit Sorge!