WÄHRUNGS(TEIL)ABSICHERUNG

Wann ist eine Währungs(teil)absicherung die richtige Entscheidung?

Dass ein zusätzliches Risiko das Gesamtrisiko vermindern kann, ist seit Markowitz Gemeingut. Dass sie auch genützt wird, wo das Währungsrisiko mit einer Teilabsicherung diesen Vorteil lukrieren kann, ist in der Praxis nicht mehr so konsequent anzutreffen.

Wir haben dazu Untersuchungen zu unterschiedlichen Assetklassen durchgeführt und es soll hier eine Orientierung gegeben und das Verständnis vermittelt werden, von welchen Bedingungen die Wahl einer Währungsabsicherungsstrategie abhängt. Lassen Sie uns ihre Aufmerksamkeit nützen und gehen wir sogleich in medias res:

Vier Faktoren bestimmen den Diversifikationseffekt:

• die Korrelation zwischen Asset und Fremdwährung(en),
• die Differenz, in welchem Ausmaß sich die beiden Volatilitäten unterscheiden,
• der Fremdwährungsanteil im Portfolio und
• die Zielwährung der Investoren - in unserem Fall Euro-Investoren

Die maßgebliche Voraussetzung für einen Diversifikationserfolg ist eine möglichst niedrige Korrelation zwischen den zugrundeliegenden Wertpapieren und dem Asset Währung. Ist diese ausreichend niedrig, dann entscheidet noch die Volatilitätsdifferenz beider Assets, ob ein offener Währungsanteil der Gesamtvolatilität zum Vorteil gereicht. Übersteigt im günstigsten Fall jene der Wertpapiere die der Währungen, dann kann ein völlig ungesichertes (oder eventuell gering teilgesichertes) Währungsrisiko einen namhaften Diversifikationserfolg zeitigen. Ist die Volatilitätsdifferenz im ungünstigsten Fall negativ (Volatilität der Wertpapiere niedriger als jene der Währungen), dann wird je nach Ausprägung der Korrelation ein voll gesichertes Währungsrisiko oder eine hohe Teilabsicherung optimal sein. Umgekehrt betrachtet - je geringer die Volatilitätsdifferenz desto mehr kommt dem Korrelationswert zu, ob eine Absicherung lohnend ist. Darüber hinaus nimmt die Höhe des Fremdwährungsanteils im Falle einer Teilabsicherungslösung noch Einfluss, zu welcher Anteilsgröße sich die Teilabsicherung am zweckmäßigsten erweist.

Ein konkretes Beispiel

Untersuchen wir die optimale Währungsabsicherung zum Emerging Markets Fonds der Security KAG.

Abbildung 1: Emerging Markets hedged mit X% offener Währung

Quelle: Eigene Berechnungen

Die Assetklasse ist jene aus Staatsanleihen der Schwellenländer mit einer Volatilität von 10.5% (Untersuchungszeitraum von Beginn 1999 bis Ende 2015). Zum Vergleich dazu lag die Volatilität der Währungen bei 16.7%, also deutlich höher und somit weniger begünstigend für einen Diversifikationsvorteil eines großen Fremdwährungsanteils. Die Korrelation belief sich jedoch auf sehr niedrige -0.44. Aus dieser Hinsicht wiederum ergibt sich ein hohes Potential auf einen Diversifikationseffekt. Das Ergebnis beider Einflussfaktoren zeigt ein Maximum des Diversifikationsvorteils bei ca. 40% abgesicherten Fremdwährungsanteilen. Die gesamten 60% Fremdwährungsanteile ungesichert zu halten, hätte den Vorteil wieder weitgehend aufgegeben (60% Fremdwährungsanteil, da die restlichen 40% der Anleihen in Euro notierten). Abbildung 1 weist den maximalen Diversifikationsvorteil am Ort der tiefsten Stelle der grünen Linie für den Zeitraum ab 1999 aus. (Die dunkelblaue Linie bezieht sich auf den Untersuchungszeitraum von Beginn 2010 bis Ende 2015 und weist das Maximum bei ca. 30% aus).

Ergänzende Diskussion

Abbildung 2: Diversifikationseffekte mit/ohne Stresszeiten

Legende:
grünes Kästchen: für den Zeitraum 1999-2015
grün %: Diversifikationsvorteil an Portfoliovolatilität
dunkelblaues Kästchen: für den Zeitraum 2010-2015
dunkelblau %: Diversifikationsvorteil
Quelle: Eigene Berechnungen

Eine wesentliche Voraussetzung für die Umsetzung einer Absicherungsstrategie sind die Überlegungen zu dessen Vertrauenswürdigkeit und Stabilität. Aus Abbildung 2 (Vergleich der beiden Zeiträume, mit und ohne Stresszeiten über unterschiedliche Assetklassen) ist zu erkennen, dass die Vergangenheit großen Marktveränderungen unterworfen war. Die Volatilitätsdifferenzen erfuhren deutliche Veränderungen (bis zu 4%). Die besondere Instabilität kommt aber dem Korrelationswert zu. Die größte Veränderung durchliefen hier die Anleihen bester Bonität. Den Absicherungsstrategien lässt sich aber durchwegs ein stabiles Verhalten zumessen.

Obschon die Indexzeitreihen nicht sehr weit in die Vergangenheit zurückreichen, so weisen sie eine wichtige Eigenschaft auf. Sie beinhalten eine Stresstestung, welche die Historie selbst bereitgestellt hat. Für eine Stabilitätseinschätzung einer zukünftigen Währungsabsicherung ist dies von hohem Wert. Die einzelnen Assetklassen zeigten eine hinreichend robuste Strategiebeständigkeit zwischen den betrachteten Zeiträumen. Unter anderem erwies sich auch das hier präsentierte Teilabsicherungsbeispiel der Emerging Markets Bonds (30% Teilabsicherung) als beständig in der Leistungsfähigkeit ihrer Absicherungsstrategien.

Um der Unsicherheit zukünftiger Marktverhältnisse gerecht zu werden, unterliegt die Strategiewahl auch der Tendenz, einer Variante mit höherem Absicherungsgrad einer währungsoffenen Variante dem Vorzug zu geben, soweit der Diversifikationsvorteil unterhalb einer interpretierbaren Höhe liegt (Indifferenzbereich). Im konkreten Fall des Emerging Markets Fonds wurde das aus der Abbildung 1 herausgelesene Maximum bei 40% (grüne Linie) als 30% Teilabsicherungsstrategie realisiert.

Auf diesen Grundlagen aufbauend und mit Fortführung der Marktbeobachtung und laufenden Erweiterung der historischen Daten ist eine verantwortliche Währungsabsicherung zu einem konkreten Portfolio erzielbar.