Ist die Zinskurve invers, wird der Anleger zum Risiko avers

25. Jan 2018 | Blog

VON Günther Moosbauer

Gegenwärtig ist die US-Zinskurve stark abgeflacht. Nehmen wir an, sie würde sogar invers werden, wozu raten Sie? Sollte uns die Warnung, eine inverse Zinskurve könnte eine Rezession ankündigen, sorgenvoll stimmen?

 

Quelle: Eigene Berechnungen

 

Die Grafik zeigt die Steilheit der US-Zinskurve (Differenz der US-Zinsen zwischen 10-jähriger und 2-jähriger Laufzeit, grün) und die Performance des S&P 500 Aktienindex (schwarz). Dort wo die grüne Linie den Nullpunkt (rechte Achsenbeschriftung) unterschreitet, hat die Zinskurve eine inverse Form angenommen. Zu allen drei inversen Phasen seit 1980 (die erste ist hier nicht mehr vollständig dargestellt) ist stets eine Rezession gefolgt.
 
Beindrucken sollte uns dieser Umstand aber nicht. Welche Korrelation würden Sie zwischen den beiden Kurven vermuten? Sie beträgt Null (genauer 0,04). Berücksichtigt man Zeitverschiebungen, in der die Rezession der inversen Zinskurve folgt, ebenso Null. Von einer negativen Korrelation weit und breit keine Spur. Und dass die Betrachtung von drei Ereignissen für sich allein keine statistisch signifikante Aussage möglich macht, daran zweifelt niemand. Probit Modelle in den Neunzigern, die im Journal der National Bank of New York publiziert wurden, habe ich hier nicht auf die erweiterte Historie untersucht, aber die Aussichten für eine nutzbringende Anwendung sind denkbar schlecht, spätestens aber nach inhaltlichen Überlegungen, ob die derzeitigen wirtschaftlichen Verhältnisse überhaupt zu den früheren passen.

 

Die Wechselwirkung - inverse Zinskurve und Rezessionsbefürchtungen - ist in der Vergangenheit mit Zinsanstiegen der FED einhergegangen, die den Zweck verfolgten, einer Überhitzung der Wirtschaft entgegenzuwirken. Die Folge ist eine Erhöhung der kurzen Laufzeiten. Gleichzeitig sollte einem drohenden Inflationshöhenflug Einhalt geboten werden. Und dabei können längere Laufzeiten sogar sinken. Das Resultat wäre dann eine inverse Zinskurve.


Gegenwärtig ist das Motiv der Zinserhöhungen der FED allerdings die Rückführung zu normalen Verhältnissen, eine allmähliche Abkehr von künstlich niedrig gehaltenen Zinsen. Inflationsgefahren sind derzeit ebenso nicht in Sichtweite. Auch ein mögliches Abwürgen der Konjunktur als Folge der Zinsanstiege ist nicht zu erkennen. Wirtschaftlich nimmt zwar die Gesamtverschuldung neue Höhen an, die Steuerreform könnte allerdings konjunkturbelebend wirken. Darüber hinaus sollte eine Konjunkturbelebung unter Vollbeschäftigung auch inflationserhöhend wirken. Die wirtschaftlichen Voraussetzungen und die Motive der Zinsentscheidungen der FED unterscheiden sich deutlich von früheren inversen Zinskurvenphasen.

 

Der Szenerie - drei inverse Zinskurven gefolgt von drei Rezessionen - vorschnell Indikatorqualitäten zuzuerkennen, hat vermutlich als Hauptgrund eine stärkere Neigung zu Verlustaversion als zu Risikoaversion. Verlustreiche Ereignisse nehmen dabei eine höhere Stellung in der Wahrscheinlichkeitsabschätzung ein und ist nicht zu verwechseln mit Worst Case Überlegungen als sinnvolle vorsichtige Wahrscheinlichkeitseinschätzungen, denen aber keine verzerrten Wahrscheinlichkeitszuweisen zu Grunde liegen dürfen.

 

Die europäische Zinskurve zeichnet derzeit noch eine für den Investor erfreuliche Steilheit aus. Auch das Zinsniveau ist nach Hedge-Kosten höher als das amerikanische. Ähnliche Verflachungserscheinungen könnten sich auch hier zukünftig einstellen, wenn sich die EZB zu Zinserhöhungen und einer Ausweitung des Taperings entschließt. Voreilig Schlüsse zu wirtschaftlichen Entwicklungen aus historischen Vergleichen zu ziehen, wäre auch hier Vorsicht geboten. Echt schade, dass auf Bauernregeln nicht Verlass ist.

Hier können Sie den Verfasser gerne kontaktieren: günther.moosbauer@securitykag.at