Good bye 2022 – Welcome 2023!

Die Zeit der Feiertage ist vorbei und wir ziehen einen Schlussstrich unter ein, in vielerlei Hinsicht, äußerst schwieriges und heraus­forderndes Jahr 2022. Es ist höchste Zeit Geschehenes hinter sich zu lassen, die Dinge neu zu sortieren und möglichst objektiv nach vorne zu blicken. Dynamische Entwicklungen bedingen in der Regel auch maßgebliche Änderungen der Rahmen­bedingungen. Auf das Vorjahr trifft dies definitiv zu – punktuell hat sich die Situation an den Kapital­märkten maßgeblich geändert. Auf einige der relevanteren Ver­schiebungen möchte ich in diesem Beitrag näher eingehen.

1. Geldmarkt

Für all diejenigen, die sich nicht mehr daran erinnern können: Es gibt sie wieder: ZINSEN !

Die grassierenden (Energie-)Preisanstiege und vor allem die längst überfälligen Reaktionen der internationalen Noten­banken sorgten für teils tektonische Verschie­bungen an den Kapitalmärkten. Wir haben sie alle herbeigesehnt – die Dynamik der Zinsanstiege überraschte dann doch die meisten von uns und bescherte vor allem dem konservativ ausgerichteten Investor ungewohnt hohe Kursverluste. Seit der Finanzkrise 2008, immerhin rd.14 Jahre, liegt die Geld­markt­verzinsung in den bedeutendsten Währungen nahe Null und die Renditen längerer Laufzeiten oft nur marginal höher. Seit einigen Monaten hat sich diese Situation grundlegend geändert und Investierende können zumindest vor Berücksichtigung der Inflation wieder mit deutlich positiven Zinsen/Renditen kalkulieren. Was den Geldmarkt betrifft, so erwarten Marktteilnehmer auch für die kommenden Monate weitere Zinserhöhungsschritte der Notenbanken (Abbildung 1).

2. Anleihen

(konjunkturelle) Unsicherheit sorgt für Risikoaufschläge

Während die eine Seite profitieren mag, leidet die andere unter den erheblich angestiegenen Zinsen. So soll auch die gefühlt „meist antizipierte Rezession“ unmittelbar vor uns liegen. Angesichts Vollbeschäftigung und hohen Lohnabschlüssen mag dies für manch einen noch paradox klingen, scheint allerdings angesichts der erheblich restriktiven Geldpolitik der Notenbanken und der potentiell steigenden Zurückhaltung der Konsumenten (höhere Preise, Unsicherheit …) durchaus ein realistisches Szenario zu sein. Zudem reagiert der Arbeitsmarkt traditionell spät und zählt zu den nachlaufenden Indikatoren. Jedenfalls zählen die Verflachung/die „Inversität“ einiger Zinskurven bzw. die steigenden Risikoaufschläge (Spreads) zu den Vorboten einer wirtschaftlichen Bremsung. Letztere deuteten derzeit kein beängstigendes Ausufern des Risikos an. Im Falle einer Wiederannäherung dieser Spreads zum langfristigen Mittelwert profitieren Investierende von einer Einengung (Abbildung 2).

3. Aktien

Bewertung und Mean-Reversion

Der Trend zur Mean-Reversion (Spreads) ist nicht nur ein Muster auf der Anleiheseite, sondern kann auch auf der Aktien­seite beobachtet werden und dient uns als brauchbares Instru­ment zur Einordnung des Status-Quo. Momentan wird viel über überzogene Bewertungen geschrieben, was wir lediglich in wenigen Ausnahmefällen nachvollziehen können. Der Kursrückgang im Vorjahr hat vielfach zu erheblichen Bewertungs­korrekturen geführt. Sicherlich, es gibt sie immer noch, die heiß gelaufenen Bewertungen einzelner Aktien. Angesichts des gestiegenen Investoren­bewusstseins sind diesbezüglich starke Übertreibungen immer rarer anzutreffen. Mit der Hilfe systematisch umgesetzter und empirisch getesteter Faktoren-/Dividenden­strategien versuchen wir diese Einflüsse möglichst abzufedern. Erfahrungsgemäß schlägt das Kurspendel in beide Richtungen stark aus mit Tendenz zur Übertreibung. Das gilt für Einzelaktien ebenso wie gesamte Märkte (Abbildung 3).

4. Aktien

Dividenden als zuverlässige jedoch zumeist unterschätze Returnkomponente

Das Zinsniveau beeinflusst die Bewertung eines jeden Assets. Spätestens im Vorjahr ist dieser Zusammenhang wohl jedem Investierenden bewusst geworden. Steigende Diskontierungs­faktoren lassen Barwerte sinken. Ähnlich der Anleihe gilt dies auch für Aktien/Unternehmen. Liegen Cash-Flows weit in der Zukunft, wie dies bei klassischen Wachstumsaktien (hohe Duration und geringe Kupons) der Fall ist, sind die Kurse (Barwerte) dieser Assets von steigenden Zinsen in der Regel stärker betroffen als Unternehmen mit höheren Ausschüttungs­quoten. So auch im letzten Jahr, in dem sich substanz­starke dividendenzahlende Aktien wesentlich besser gehalten haben. Anmerken möchte ich zudem, dass neben dem nominellem Konjunkturwachstum, die vielfach unterschätzten Dividenden­einkommen, einen substantiellen Beitrag zur langfristigen Rendite liefern. (Abbildung 4).