Klumpenrisiken in Aktienindizes: Ein unterschätztes Phänomen diesseits und jenseits des Atlantiks

Konzentration als strukturelles Merkmal — nicht als Ausnahme

In der breiten Diskussion um Indexinvestments steht häufig die Kostenfrage im Vordergrund. Was dabei regelmäßig unterschätzt wird: die stille, aber stetig wachsende Konzentrationsrisikodimension, die modernen Benchmarks innewohnt. Gemeint ist die Tendenz, dass einzelne Titel oder Sektoren einen überproportional großen Einfluss auf die Indexperformance ausüben — und damit auch auf jedes Portfolio, das sich an diesen Indizes orientiert.

Dieses Phänomen ist keineswegs auf die viel diskutierten US-Technologieindizes beschränkt. Es findet sich, in unterschiedlicher Ausprägung, auch in europäischen Blue-Chip-Indizes wieder.

Das bekannte Bild: Tech-Dominanz in US-amerikanischen und globalen Benchmarks

Die Diskussion ist nicht neu, aber die Intensität ist historisch: In den großen US-Benchmarks vereinen wenige Technologietitel einen Anteil am Gesamtindex, der vor zwanzig Jahren noch undenkbar gewesen wäre. Getrieben durch exponentielle Kursgewinne im Zuge des KI-Booms sowie der generellen Digitalisierungswelle hat sich ein strukturelles Übergewicht aufgebaut, das in marktkapitalisierungsgewichteten Indizes systemimmanent ist — und sich in globalen Portfolios als überproportionaler US-Anteil manifestiert.

Für viele Investoren bedeutet dies: Wer einen globalen Aktienindex als Benchmark hält, ist de facto ein konzentrierter Investor in einer Handvoll amerikanischer Technologieunternehmen — ob bewusst oder nicht.

Jenseits des Atlantiks: Konzentrationsrisiken in europäischen Indizes

Weniger diskutiert, aber nicht minder relevant sind ähnliche Strukturen in europäischen Aktienmärkten. Betrachtet man etwa den österreichischen Aktienmarkt, so zeigt sich ein klassisches Beispiel für Klumpenrisiko auf zwei Ebenen: Einzelne Unternehmen vereinen einen substanziellen Teil der gesamten Indexgewichtung auf sich — in einem Maß, das die Diversifikationswirkung eines solchen Investments erheblich einschränkt. Gleichzeitig dominiert sektoral der Finanzbereich in einem Ausmaß, das den Index de facto zu einem Proxy auf den österreichischen Bankensektor macht. Exogene Schocks — sei es ein regulatorischer Einschnitt, steigende Kreditausfälle oder ein verändertes Zinsumfeld — wirken sich damit unmittelbar und konzentriert auf den gesamten Index aus.

Ein ganz anderes, aber nicht weniger illustratives Beispiel liefert der Schweizer Aktienmarkt: Dort liegt die Konzentration nicht im Finanz-, sondern im Pharmasektor. Wenige große Pharmaunternehmen machen einen bedeutenden Teil der Gesamtgewichtung aus, sodass der Index in weiten Teilen eine Wette auf das regulatorische und wissenschaftliche Umfeld der globalen Arzneimittelindustrie darstellt. Patentausläufe, Zulassungsentscheidungen und Preisregulierungsdiskussionen in den USA oder Europa wirken sich unter diesen Voraussetzungen überproportional auf den gesamten Index aus.

Kappungsregeln: Symptombekämpfung statt Ursachenbehebung

Den Indexanbietern ist diese strukturelle Schwäche nicht unbekannt. In verschiedenen Indizes wurden daher Kappungsregeln eingeführt, die eine Maximalgewichtung einzelner Titel deckeln. So soll verhindert werden, dass ein einzelnes Unternehmen den Index faktisch dominiert.

Diese Mechanismen sind sinnvoll — und doch nur eine partielle Antwort. Zum einen greifen Kappungsregeln erst, wenn eine Konzentration bereits erheblich fortgeschritten ist. Zum anderen adressieren sie das Einzeltitelrisiko, nicht aber die sektorale Klumpenbildung: Ein Index kann sehr wohl ein Dutzend verschiedene Unternehmen halten — und dennoch zu über vierzig oder fünfzig Prozent einem einzigen Sektor ausgesetzt sein. Die Diversifikation ist dann nur eine scheinbare.

Konsequenzen für die Portfoliokonstruktion

Für institutionelle Investoren stellen sich aus diesen Beobachtungen konkrete Fragen: Bildet meine Benchmark tatsächlich das Risikouniversum ab, das ich zu investieren beabsichtige? Welche impliziten Sektor- und Einzeltitelpositionen nehme ich durch eine passive Indexreplikation ein? Und wie lässt sich eine echte Diversifikation jenseits der formalen Titelanzahl erreichen?

Eine Antwort darauf liefern Gleichgewichtungsstrategien, bei denen jeder Titel unabhängig von seiner Marktkapitalisierung mit demselben Gewicht ins Portfolio eingeht. Damit wird der inhärente Mechanismus marktkapitalisierungsgewichteter Ansätze — nämlich die Verstärkung von Gewinnern auf Kosten der Diversifikation — strukturell durchbrochen.

Ergänzt durch ein Multi-Faktor-Modell, das bei der Titelselektion nicht allein auf Unternehmensgröße setzt, sondern Faktoren wie Qualität, Bewertung und Momentum systematisch einbezieht, lässt sich ein Aktienportfolio konstruieren, das dem Konzentrationsproblem auf beiden Ebenen begegnet — bei Einzeltiteln ebenso wie auf Sektorebene. Die Security KAG verfolgt diesen Ansatz schon seit vielen Jahren in ausgewählten Fonds und sieht darin einen der wesentlichen Beiträge zur nachhaltigen Risikokontrolle in Aktienportfolios.